摘要
中国第一的房地产软件提供商，头部企业几乎全覆盖。根据弗若斯特沙利文的资料，公司是中国房地产开发商的第一大软件解决方案供应商，年的市场份额为18.50%。从房地产ERP收入和房地产SaaS收入来统计，公司同样是两个领域的中国第一，年的市场份额分别为16.60%和23.30%。截止年的年报，公司ERP产品服务百强房地产开发商89家，SaaS产品服务百强房地产开发商97家。
“四朵云”成就房地产SaaS收入多年高速增长。按收入贡献排序，公司的SaaS产品依次为云客、云链、云空间、云采购，“四朵云”涉及到房地产的销售、建造、采购、管理等全产业链环节。年，公司的SaaS收入为8.71亿元，首次超过了ERP解决方案的收入。公司SaaS业务收入持续保持高速增长，-年的增速分别为83%/55%/71%。
产品粘性佳，研发高投入。公司的SaaS产品体现出高留存率的特征，年云客的留存率为90%，云链的留存率为85%，云空间的留存率为83%，针对房地产商的云采购的留存率为93%。作为一个产品型公司，年公司的毛利率为78.56%，近四年的毛利率基本保持稳定状态。年公司的研发费用为3.56亿元，占营业收入的比例为21%。
发布PaaS平台天际开放平台。年11月，公司发布了企业级PaaS平台天际开放平台，标志着公司的产品走向平台化战略。该平台具有零代码、低代码的特点，提供包括建模平台、移动平台、BPM流程平台、数据分析平台、大数据管理平台、集成开放平台、AIoT平台等多种功能。在奥园集团、越秀地产已经形成了良好的示范效应。
投资建议：作为中国第一的房地产ERP和SaaS公司，是垂直型SaaS公司的典范，公司的SaaS收入处于高速增长的态势。预计-年公司的EPS分别为0.18元、0.25元、0.33元，首次覆盖给予买入评级。
风险提示：云链等新产品落地不及预期；行业竞争加剧
01
国内第一的房地产ERP及SaaS产品提供商
1.1ERP与SaaS并驾齐驱，在中国地产行业具有绝对领先优势
中国地产信息化领域绝对领先企业。公司成立于年，早期主营业务为售楼软件；年推出服务于房地产开发商的ERP解决方案；年向云服务转型，相继推出“四朵云”产品，全面布局房地产产业链；并于年9月在香港联交所上市。多年来致力于为房地产开发商提供全面的、行业垂直的ERP解决方案和SaaS产品。根据弗若斯特沙利文数据，公司是中国房地产开发商的第一大软件解决方案供应商，年的市场份额为18.50%。年在中国房地产开发商软件与服务市场中，公司的ERP解决方案与SaaS产品分别拥有16.6%和23.3%的市场份额。
1.2营业收入增长强劲，毛利率较为稳定
公司营业收入增长强劲。受益于规模效应，-年公司净利润CAGR为78.36%，高于同期营业收入47.62%的CAGR。年公司净利润为-6.68亿元，经调整后的净利润为3.83亿元，同比增加62.2%；年公司营业收入为17.05亿元，同比增加34.9%。同时，公司经营性现金流由年的2.03亿元增长至年的4.06亿元，CAGR为25.99%；归母净利润由年的0.73亿元增长至年的2.16亿元，CAGR为72.01%,年公司归母净利润为-7.04亿元。
SaaS产品收入增长迅速，年营收占比已超过ERP解决方案。公司ERP解决方案占主营业务收入的比重逐渐减少，由年的69.03%减少至年48.91%。SaaS产品收入增长迅速，-分别同比增长83.46%、54.82%、70.88%。年占营业收入的51.09%，已超过ERP解决方案在营收中的份额。未来随着公司云转型进程的加速与产品的升级，公司将形成ERP解决方案与SaaS产品双向驱动的格局。
公司毛利率较为稳定，销售费用率与研发费用率较高。自年起，公司毛利率保持在78%以上，年至年，公司的三项费用率中，销售费用率最高，保持在33%以上，研发费用率在20%以上，随着SaaS产品净利润亏损幅度的收窄及客户留存率的提高，公司三项费用率有望进一步降低。
1.3股权结构集中，创始人持股比例高
公司股权结构集中，创始人持股比例高，共计持有45.6%的股份。三位联合创始人中，高宇先生持股比例最高，为20.52%；陈晓辉先生与姜海洋先生分别持股15.39%与9.69%，三人均为公司执行董事；MYCMarvellousLimited持有公司6.67%的股份，为员工股权激励计划的授予而准备。
02
房地产开发软件行业未来成长空间可期
2.1房地产开发软件行业市场规模迎来高速增长
存量时代下的行业重塑与“住房不炒”政策叠加，数字化转型有助于房地产开发企业实现降本增效。房地产行业已由增量时代进入存量博弈时代，-年商品房销售额增速逐步放缓，激烈竞争与一系列以“住房不炒”为底线的宏观政策调控将进一步压缩房企利润空间；在需求侧，传统业务模式不再适应终端用户的需求，数字化转型已成为房地产开发企业降本增效的抓手。
行业集中度不断提高，百强企业更加广泛的数字化运营需求将带动行业持续扩张。根据中指研究数据，百强企业市场份额由年的35.1%上升至年的63.2%，行业集中度不断提高。从TOP50房企数字化投入的调研数据可以看出，其中60%的房企数字化投入较年增长，16家房企在呈现快速增长，14家房企在战略推进下保持持续稳定增长。数字化投入的持续增长将为软件服务市场注入增长动力。
较低的市场渗透率与广泛的数字化需求将推动行业进一步增长。相比于美国房地产市场软件解决方案1.55%的渗透率，中国仅0.1%的渗透率未来存在较大的增长潜力，预计由年的0.1%增至年的0.3%；市场规模预计由年的亿元增值年的亿元，年复合增长率预计为28.1%；房地产开发商软件解决方案市场规模预计由年的66亿元增值年的亿元，年复合增长率为31%。
SaaS产品市场规模增速高于本地部署软件，预计其市场份额将于年提高至62.85%。-年中国房地产开发软件解决方案市场规模CAGR为28.6%，其中，本地部署软件CAGR为20.7%，SaaS产品市场规模迎来高速增长，于年达到21亿元，CAGR为61.5%。预计-年房地产开发软件解决方案市场规模CAGR为31%，其中本地部署软件CAGR为16.3%，SaaS产品CAGR为49.3%。随着房地产产业链企业云服务需求的提升，SaaS产品市场份额将由年的31.82%增至年的62.85%，将在增速与市占率两方面均超越本地部署软件。
2.2产品支持与增值服务将成为本地部署型ERP软件未来主要增长点
房地产开发升级与定制化服务需求将成为本地部署型ERP软件收入的增长点。产品支持与增值服务收入占比由年的36.36%上升至年的48.89%，预计年将超过软件许可与实施服务，达到63.83%，成为本地部署型ERP收入主要来源。-年，本地部署ERP软件产品支持服务的CAGR为30.1%，增值服务的CAGR为31.5%，二者复合增速远超过软件许可与实施服务的增速。预计产品支持服务将在-年实现26.9%的复合增长率，增值服务将实现21.1%的复合增长率。
2.3房地产软件行业SaaS产品赛道辽阔
企业级SaaS具有广阔的潜在市场空间。根据艾瑞咨询数据，中国企业级SaaS市场规模年增长率均显著高于企业级应用软件市场，-年，企业级SaaS的CAGR为43.36%，预计-年CAGR为39.16%。企业级SaaS产品迭代与付费模式灵活的特点，为市场构筑辽阔的赛道。
中国房地产SaaS产品市场从年4亿元增长至年27亿元，CAGR达到60.9%。与美国房地产SaaS市场相比仍然具有较大的增长潜力，年美国房地产SaaS产品市场为中国的9.8倍，中国SaaS行业预计在-年将达到49%的复合增长率并于年增长至亿元，不断缩小与美国同业的差距。
03
ERP解决方案与SaaS产品并驾齐驱
公司形成ERP解决方案与SaaS产品并驾齐驱的经营模式，深耕房地产产业链，构建综合服务体系。ERP解决方案主要对房地产开发企业内部，SaaS产品侧重于企业核心业务场景，从房地产开发企业的收入与成本两方面进行SaaS产品的研发，其中“云客”与“云链”主要服务于开发商主导的存量市场，从销售端着手，力争为客户创造更为可观的收入；“云采购”与“云空间”主要针对开发商成本端进行服务，助力客户实现降本增效。
3.1ERP软件为企业定制内部管理解决方案
1不断增加的研发投入筑高技术壁垒
本地部署与私有云架构并行，助力开发商内部业务流程实施。ERP解决方案涵盖企业经营管理、采购管理、成本控制、项目计划、费用管理及销售管理。年起，公司推出云端ERP解决方案，在减少用户购买及维护本地部署ERP解决方案服务器、网络及安全系统成本的同时，具有更高的灵活性和效率。
ERP解决方案毛利率保持稳定，增值服务占比不断提升。在ERP解决方案营收构成中，增值服务占比不断增加，由年占比29.5%增至年占比41.2%。软件许可业务占比逐年下降，由年的39.4%降至年的29.9%。ERP解决方案毛利率较为稳定，-年分别为72.6%、72.1%、70.2%、69.7%。
4.2“四朵云”构筑SaaS产品生态系统
公司的SaaS解决方案形成以云客、云链、云采购、云空间为核心的云生态系统。全方位覆盖房地产营销、工程建造、采购、资管行业等产业链的各个场景，为房地产开发商提供一系列解决方案，在降低开发商成本的同时，为数智化房企赋能。
从收入拆分来看，“明源云客”为公司SaaS产品主要收入来源。年收入占比为76.8%，-年产品收入的CAGR为76.49%；年收入占比第二为“云链”服务，占比为15.8%，-年产品收入的CAGR为47.98%；“云采购”与“云空间”业务比重较小，未来在服务持续研发升级与房地产开发商收入端增速放缓的背景下，成本控制将成为开发商经营重点，有助于“云采购”与“云空间”营收比例的提升。
面向国内房地产开发商最大的销售与案场管理工具——明源云客。其能够通过多种数字工具服务优化房地产开发商销售业务流程，识别潜在购房者，帮助置业顾问改善销售业绩；优化客户体验的同时降低交易成本。具有多渠道数字营销、销售售楼处及案场管理、物业销售流程端到端辅助三大功能。客户无需编写代码，可在
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